2022 為百年之大變局，俄烏戰爭、能源危機、全球疫情施虐、木漿產業源頭罷工、全球物流體系運轉搖擺等一個接一個的黑天鵝消息撲面而來，而木漿在消息面刺激下“水漲船高”，漿價居高不下，在生產成本不斷增加的壓力下，下游紙企漲聲不斷。而隨著國內需求減弱，很多紙企開機率嚴重不足，各地疫情形勢嚴峻，“扼制”階段性的消費高峰，在成本增加及疫情影響下，2023 造紙行業又將如何發展？

2022 年造紙產業鏈盈利分配不均

最上游木片受通脹及供給緊缺影響，價格穩步上揚；中上游紙漿2022YTD 價格同比漲40+%，并橫盤近半年，全球龍頭漿廠獲豐厚盈利，3Q22 Suzano 紙漿板塊毛利率56%；中下游造紙深陷“滯”（宏觀需求疲弱、紙價提漲存在難度）及“脹”（紙漿高位震蕩；廢紙價格亦高居不下）雙重困境。

展望2023 年：強者愈強

2023 漿價下落有望換取特紙板塊高彈性空間；同時看好若2023 年需求復蘇、消費回暖，當前基本面及估值均在底部的大宗紙行情或將到來。    紙漿：資源為王、強者愈強。回顧2022 年，漿價大漲持續壓制造紙盈利，站在當前時點，本輪紙漿下落拐點已提前到來，至1Q23 末可能步入階梯式下落通道，下游紙廠有望自明年2～3 月享受下落漿價釋放的成本紅利，特紙龍頭開啟盈利彈性大年。中長期看，木片、紙漿價格中樞持續抬升，林漿紙一體化將是龍頭重要戰略選擇。

特種紙：成本緩釋、彈性綻放。回顧2022 年，由于特紙本身具備強know how 屬性、強渠道黏性及價格韌性，特種紙龍頭受“滯”影響較弱，尤其在1～3Q22，龍頭紙價仍實現環季度上漲，壓制特紙盈利核心因素在于持續高企的用漿成本（占比超60%）及能源成本（占比20%）。展望2023 年，當前漿價下落預期明確，特種紙板塊有望在明年2～3 月享受低紙漿釋放的成本紅利，2Q～3Q23 利潤有望環比大幅修復。

大宗紙：估值探底、深蹲起跳。大宗紙作為典型內需+中游品類，2022 年深陷滯+脹困境，需求受疫情擾動、訂單持續下滑，而上游能源、紙漿和廢紙均在歷史高位，導致2022 年行業利潤被大幅侵蝕，全行業虧損、且持續虧損情況亦不鮮見。站在當前時點，大宗紙基本面仍在歷史底部，估值在初步修復后仍在低位，若2023 年下游需求啟動，行業補庫、價格反彈行情有望迅速啟動，龍頭邊際盈利彈性可觀。